鉴于最近政策已经开始要求释放煤炭供给、且未来内需可能放缓，电力和煤炭短缺对工业生产的影响可能更温和。

为何近期中国缺电？

经济复苏叠加高温天气带动用电需求快速增长。我国工业、服务业和居民部门分别占总用电量的67%、16%和15%。虽然7-8月局部地区洪涝灾害和防疫措施拖累了增长，但今年前8个月整体而言，经济增长大幅反弹。1-8月出口同比增长33.7%，房地产投资同比增长11%，这进而推动工业生产稳健增长11.3%、工业部门用电增长13.1%。钢铁、铝、水泥、玻璃和乙烯等高耗能行业生产分别同比增长5.3%、8.3%、8.3%、11%和25%。此外，服务业低位反弹，用电量同比增长21.9%。居民用电同比增长7.5%，特别是7-8月大幅提速，部分是因为今夏气温高于往年。整体而言，1-8月用电需求同比增长13.8%（上半年增长16.2%），很可能明显强于GDP实际增速（上半年同比增长12.7%，预计三季度大幅放缓）。

煤炭短缺加剧供电压力。在用电需求强劲的情况下，1-8月水电发电量（占整体发电量的16%）同比下跌1%（8月同比下跌4.7%），这额外增加了火电供给压力（1-8月同比增长12.6%，占整体发电量的69%），而光电和风电发电量虽然在增长，但体量较小且并供给不稳定。更重要的是，2016年以来的大规模去产能和严格的产能限制加剧了当前的煤炭短缺情况。1-8月国内煤炭生产同比增长4.4%，而煤炭进口同比下跌了10.3%（占煤炭供给的7%-8%），这加剧了煤炭供需缺口，特别是对火电发电的压力。此外，严格的生产安全和环保检查也限制了煤炭产能的释放空间。

供需缺口导致电厂煤炭库存明显降低、并大幅推高煤价。鉴于用电需求强劲而煤炭供给乏力，电厂煤炭库存平均可用天数已大幅下降至14天，远低于历史均值的22天（8大沿海省份火电厂的数据显示其煤炭库存更低）。这导致火电厂发电量比以往更不稳定， 更多电厂需要进行设备检修。如果未来煤炭供给没有改善，瑞银证券估算到2021年底静态煤炭供需缺口可能高达7000万-8000万吨（相当于年度煤炭总需求的2%）。鉴于煤炭供需大幅失衡，过去几个月动力煤市场价大幅攀升，从6月的950元/吨攀升至7-8月的1000-1100元/吨、9月进一步攀升至1300元/吨（9月最后一周已超过1600元/吨）。

市场煤价攀升、但上网电价较低且缺乏弹性，加剧了电力供给短缺。中国已经增加了火电厂煤炭中长协合同覆盖的比例，不过月度中长协合同的价格走势基本紧随市场价格、仅略低于后者。更重要的是，虽然我国从2020年开始实行“基准价+上下浮动”的燃煤发电标杆电价机制（此前浮动范围为上浮不超过10%、下浮不超过15%；10月8日国务院决定将市场交易电价上下浮动的范围均扩大为20%），但在基准价不变的情况下，上网电价上调幅度较为有限。煤价攀升、叠加上网电价较低且缺乏弹性，导致火电厂大幅亏损。火电厂盈亏平衡点煤价约为600-800元/吨，远低于9月平均的煤炭长协价1000-1200元/吨和市场煤价1300元/吨。也因此，除了满足经济活动的基本需求之外，火电厂没有动力额外增加煤炭库存或增加供电，这也进一步加剧了电力供给短缺。

什么是能源“双控”、有何意义？

能源“双控”是控制能源消费总量和能耗强度的约束性指标要求。十四五规划中提出完善能源消费总量和强度双控制度，在2021-2025年间累计单位GDP能耗强度下降13.5%。事实上，从十一五规划开始就有类似目标，计划在2005-2010降低能耗强度20%、2011-2015降低16%、2015-2020降低15%。其中，政府计划在2021年降低能耗强度3%。该指标被分解并下达至地方政府，是地方政府领导绩效考核的重要约束性指标之一。这意味着如果今年实际GDP增长8.2%（瑞银证券基准预测，面临显著下行风险），则能源消费增速应低于5%。此外，十四五规划设定了碳强度累计下降18%的目标，不过2021年政府并未设定降低碳强度的单年目标。

上半年双控进展较慢，最近部分地区停产限产。基于发改委在8月12日发布的《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，9省区能耗强度不降反升（包括广东、江苏、福建、广西、云南和四个西北省份），而10个省区能耗强度降低率未达到进度要求（不过能耗强度有所降低），包括浙江、河南、辽宁和四川等。事实上，上半年实际GDP同比增长12.7%，而用电量强劲增长16.2%（近几年用电量增速略高于能源消费增速），这意味着实现今年双控目标的整体进展较慢。如果假设2021年能够兑现能耗强度降低3%的目标，再考虑到下半年基数较高、并假设其他能源消费保持之前的趋势，这意味着下半年用电量可能会同比下降2%。鉴于双控目标是地方政府面临的约束性指标要求，并且今年以来经济增长较为强劲，据媒体报道部分地方政府（尤其是发改委评估中双控进展未达标的一级预警和二级预警省区）已经在8月底到9月对当地工业生产活动进行了临时限制，尤其是钢铁、有色、矿物、建材、化工、造纸等高耗能的上游行业。

缺电主要是煤炭供需缺口和上网电价偏低导致的，与双控政策并非直接相关。 如上文所述，部分地区电力短缺主要是因为煤炭供需存在明显缺口，以及煤价飙升而上网电价偏低抑制火电厂发电动力。为了避免电网大规模事故或设备损坏，部分城市对供电进行了临时限制。另一方面，双控政策的主要目的是控制能耗总量和降低能耗强度，部分地方政府面临落实双控目标压力，直接临时关停了部分高耗能行业的生产，主要是上游行业。

不过二者确实有关联。当然，据报道部分地方政府利用限电来倒逼企业停产。此外，如果煤炭短缺维持更长时间、煤炭产能没有释放，部分地方政府可能需要临时关停部分工业生产来确保居民用电和冬季供暖。另一方面，如果双控政策约束持续更长时间、进一步抑制工业生产，再加上房地产活动可能明显放缓，这可能会减轻未来的用电压力，缩窄能源供需缺口。

缺电和双控政策对经济影响几何？

双控政策对增长有何影响？在双控政策和缺电的压力下，9月十几个省份阶段性地限制了工业生产、并且这可能会部分延续到四季度，抑制全国工业生产和GDP增速，特别是9月经济活动。事实上，9月统计局制造业PMI下滑至49.6，是19个月以来首次在荣枯线之下。考虑到降低能耗强度的进展较慢， 仅仅为了实现全年降低能耗强度目标，下半年用电量需要从上半年的同比增长16.2%转为同比下跌2%，有可能三季度同比增长2%、而四季度同比下跌9%。值得注意的是，四季度用电量可能会因需求增长走弱而自然减速，而在这之上，双控政策约束可能导致用电量增速额外放缓6-7个百分点，其中高耗能行业用电降幅预计会超过服务业和居民用电。根据投入产出表计算电力部门对上下游的直接和间接影响，我们估算用电量增速额外放缓6-7个百分点会最终拖累四季度GDP增速放缓0.5个百分点左右。

从各省区影响底层加总的角度而言，相对上半年能耗强度降低未达进度的10个省区和其他达标省区，我们假设能耗强度增加的9个省区会实行更严格的生产限制措施、并持续更长时间。整体而言，双控政策约束可能拖累9月工业生产放缓2-3个百分点，拖累三季度GDP增速放缓0.2-0.3个百分点。双控政策约束会部分延续到四季度并限制相关生产活动，但考虑到四季度房地产活动和出口增速有可能走弱，其用能需求也会相应放缓，因此双控政策影响或许更为温和。在这种情况下，双控政策约束可能拖累四季度工业生产放缓1个百分点之上，GDP增速放缓0.3个百分点以上。

从煤炭和电力短缺角度而言，政府很可能会首先解决供暖季的居民用电，因此未来如果电力短缺持续，有可能仍会主要对工业和商业用电进行一些限制。如果未来煤炭产能没有释放、进口没有增加，瑞银证券估算到2021年底煤炭供需静态缺口可能达到7000万-8000万吨，四季度工业用电可能需要降低10%-15%，特别是一些高耗能的上游行业。鉴于最近政策已经开始要求释放煤炭供给、且未来内需可能放缓，电力和煤炭短缺的最终影响可能低于上述静态分析，因此对工业生产的影响可能更温和。

政策可能会有何应对？

多措并举缓解缺电问题。随着冬季供暖季用电高峰的到来，中央和地方政府已经开始对缺电问题作出积极应对。国务院和发改委公布了一系列稳定发电和用电的措施，主要包括：

在确保安全的前提下增产增供，支持具备条件的优质产能煤矿释放“先进“产能；近期内蒙古等省区已经明确要加快释放核增煤矿产能。此举见效可能需要一定时间，因为煤炭企业可能仍在担心安全和环保审查压力持续，此外市场煤价高企也可能导致煤炭企业不愿意迅速大幅增产。此外，政府还要求增加天然气供应。

适度增加煤炭进口。7-8月煤炭进口已经在低基数上有所反弹，未来几个月也有可能持续提速，不过目前尚不清楚中国是否会恢复从澳大利亚进口煤炭。2021年初至今印尼提供了62%的中国煤炭进口，俄罗斯占比为19%。

充分保障民生用能。这意味着如果缺电的情况持续，地方政府可能仍会暂时限制部分工商用电（特别是高耗能行业）来确保民生用电（后者占全部用电的15%）。

合理疏导用能成本，这意味着更多城市可能基于目前“基准价+上下浮动”的燃煤发电标杆电价机制上调上网电价（此前为上浮不超过10%、下浮不超过15%）。不过，政府可能保持基准电价不变，主要通过上调上浮幅度的方式调节电价。值得注意的是，10月8日国务院已决定将市场交易电价上下浮动范围均扩大为20%，这有望部分缓解火电企业的亏损困境。

双控政策要求目前没有出现明显松动，但可能小幅微调。迄今为止，双控政策要求并未出现明显松动的迹象，政府也没有表示计划明显降低双控目标（能耗强度下降3%）。不过，随着未来增长下行压力加剧，而且考虑到地方政府存在“运动式”减碳和限产行为，我们认为政府有可能微调政策，包括暂时小幅放松双控政策的执行力度、避免能源和电力大幅短缺，并要求地方政府出台针对性政策、纠正“一刀切”停产限产措施。如果增长下行压力超预期，也不排除政府可能边际松动双控目标（如全年能耗强度下降幅度小幅低于3%）。近期，国务院已提出推动可再生能源消费在一定时间内不纳入能源消费总量，这也有助于舒缓双控政策约束的短期压力。考虑到双控政策的持续影响，我们预计下半年上游产品价格可能仍处于相对高位，直到2021年末需求更明显地放缓、或2022年初新一轮双控评估周期开启。除此之外，冬奥会开始之前和期间的防控污染和环保政策也是需要密切关注的因素之一。

作者：王涛

来源：新浪财经意见领袖